波兰国家银行预计将在6月2日会议上及此后将主要参考利率维持在3.75%不变。此前5月通胀数据弱于预期，使CPI仍处于央行的容忍区间内。央行目标为2.5%，允许±1个百分点偏离。近期价格数据降低了今年进一步收紧政策的可能性，政策制定者也在评估油价冲击将如何传导至通胀与经济增长。
5月整体CPI同比放缓至3.1%，低于市场一致预期的3.7%；同时，食品价格录得自波兰上世纪90年代初转型以来最显著的5月跌幅。此前加息的前置条件被表述为通胀升至3.5%以上且预测将其维持在该水平，但最新读数推迟了这一时间表：在最悲观情境下，通胀要到2026年第四季度才会超过3.5%；在更乐观情境下，今年或明年都未必发生。4月数据亦显示工资增速放缓，叠加工业产出与零售销售走弱，为利率可能延长暂停至2027年提供支撑。
货币政策展望与市场配置
鉴于波兰5月通胀意外回落至3.1%，我们认为波兰国家银行将在明日会议上及可预见的未来把关键利率维持在3.75%不变。价格降温超预期，从根本上降低了今年任何加息的机会。这意味着我们应为更稳定、甚至偏鸽的货币政策环境进行配置。
近期经济数据也支持这一判断，使进一步收紧政策的理由明显变弱。一季度GDP同比仅温和增长2.0%；4月零售销售更是下滑1.8%，两者均低于预期并释放出经济放缓信号。在通胀与经济活动同时降温的情况下，央行缺乏提高借贷成本的动力。
对利率交易而言，这意味着可考虑在波兰兹罗提利率互换上“接收固定利率”（receive fixed）。此前市场定价或仍隐含小幅加息的概率，如今可能需要下修。随着预期转向，在以3个月WIBOR等浮动利率为基准的互换中接收固定利率，可能成为更有利的策略。
汇率影响与关键风险
从汇率角度看，央行按兵不动对兹罗提的吸引力相对较弱，尤其是在其他央行仍偏鹰的情况下。可通过买入EUR/PLN等货币对的看涨期权来表达这一观点；若兹罗提兑欧元走弱，则可获利。此外，随着波兰国家银行路径更可预测，我们预期汇率波动率下降，使卖出跨式期权（strangles）以收取权利金成为较合适的时点。
回顾历史，波兰国家银行曾长时间维持利率稳定，例如在2015年至2021年间尽管经济环境多次变化，仍把关键利率维持在1.50%。这一先例表明，其开启新一轮加息周期的门槛很高，强化了我们对其将继续观望的判断。我们预计这种维持不变的格局将持续至2027年以后。
该策略的主要风险仍是前述油价冲击：能源价格若突然大涨，可能重新点燃通胀并迫使政策制定者重新评估立场。我们需密切关注布伦特原油价格——其近期已回升至每桶80美元以上——这可能是扰乱当前通胀下行趋势的核心因素。这一外部压力仍是可能迅速改变波兰国家银行政策权衡的关键变量。
