冲突第一周，人民币（CNY）表现最佳，波动也受控。市场分析重点在于：人民币是否在美元之后，成为“第二层避险资产”（指在风险上升时，资金用来暂时躲避波动的资产）。其支撑因素被认为是：中国在能源方面的抗冲击能力更强，相比之下，亚太一些经济体更依赖储蓄与外部环境。

资金流向数据显示：人民币的买盘，几乎对应中国国债（CGBs，中国政府发行的债券）出现的大额流出。全年大部分时间里，人民币与中国国债持仓呈反向走势：投资者在担心通胀上升会压低“真实利率”（扣除通胀后的回报）时，会减少国债仓位，同时买入人民币，属于“撤出债券、转进货币”的组合动作。

资金流向结构变化

临近月底，中国国债需求再度回升，而人民币资金流转为净卖出，这与“加大对冲”一致（对冲：用相反方向的交易降低汇率风险）。进入第二季初的数据则显示：人民币与中国国债同时出现净买入。

这种同步买入，意味着市场在增加“直接人民币敞口”（不通过对冲、直接承担人民币涨跌）。这发生在相对收益率偏低、且中国人民银行仍不愿意人民币“实际有效汇率（REER）”走强的背景下。REER指人民币对一篮子主要贸易伙伴货币、并考虑通胀差异后的综合汇率，更能反映人民币的真实竞争力。

另一种解读是：中国可能出现“再通胀/再膨胀（reflation）”（从偏弱的通胀与需求回到更正常甚至略偏热的增长与物价），这是自疫情后重启以来首次更明确的信号；市场对短端收益率的判断可能偏差（短端收益率：短期利率/短期债券收益率）；同时，美联储即便在停火宣布前已偏向宽松（宽松：更倾向降息或释放流动性）。

回看2025年初的冲突阶段，人民币确实表现出避险属性，但一开始更多是由投资者卖出中国国债所带动。那种“债券资金流出、货币资金流入”的反向关系，在去年大部分时间都很明显。但从2025年第二季开始，出现重要变化：人民币与中国国债开始同时净买入。

这一“双向流入”趋势延续到2026年，说明投资者更想直接配置中国资产。最新数据显示：2026年3月，外资持有中国国债净流入超过800亿元人民币，已连续四个月增长。这反映信心上升：不只是把钱暂放在人民币里，而是更愿意进入中国债市，并减少汇率对冲（减少对冲：代表更愿意承担人民币风险，或认为汇率更稳定）。

对交易员的含义

对衍生品交易员而言（衍生品：如期权、期货等，价值来自汇率或利率等基础资产的金融合约），这种持续需求叠加央行偏好稳定，意味着汇率波动可能维持偏低。“一个月期美元/人民币期权的隐含波动率”（隐含波动率：期权价格反映的市场对未来波动的预期）近期已接近多年低位，使得从低波动获利的策略更有吸引力，例如卖出宽跨式（strangle：同时卖出价外看涨期权与价外看跌期权，赚取权利金，赌价格不大幅波动）。市场更倾向“缓慢、受控的波动”，而非突然大幅突破。

中国出现“再通胀”的可能性，如2025年已被提及，如今也有数据支持：2026年第一季GDP增长维持在5.1%。这类稳定，加上美联储此前已多次降息并释放“暂停降息/观望”信号，改变了持有中国资产的风险回报结构。中美利差（两国利率差）不再继续扩大，为人民币提供基本面支撑。

因此，交易员需要考虑：过去“所有中国国债敞口都必须对冲”的旧做法，效果可能下降。人民币与国债同步买入，意味着更直接做多人民币（直接做多：不通过对冲、押注人民币走强或至少稳定）或采用受益于人民币稳定偏强的期权策略，变得更可行。这反映全球市场对中国资产的看法正在结构性改变：从短线战术交易，转向更接近核心配置。