拉丁美洲主权债券的全球持仓最高，约比其滚动12个月平均水平高出14%，年初至今也略有上升。该地区没有“被低配”的货币，而固定收益（债券）持仓仅减少不到2个百分点。 该地区债务的“做空使用率”（市场上用来押注下跌的空头仓位/借券卖空的使用程度）正在下降，同时仓位也只是小幅削减。由于外汇与利率“对冲”（用衍生工具降低汇率或利率波动风险）的规模有限，拉丁美洲债券更容易在美国政策或整体金融环境变化时，遭遇突然的资金撤离。

聚焦巴西Selic利率决议

在巴西Selic政策利率决议前，市场预期从降息50个基点（0.50个百分点）转为降息25个基点（0.25个百分点），起始利率为15%。尽管外界称该地区对当前冲突的经济敞口（直接受影响程度）较低，但政策预期仍被下调。 文章指出，对冲活动有限，反映市场预期美元或美国利率带来的直接收紧不大。但如果结果相反、且缺乏保护，拉美资产（尤其是债券）在美联储路径或更广泛金融条件变化时，可能出现更大幅度波动。 目前拉丁美洲债券仍是“拥挤交易”（大量资金集中在同一方向与同一资产，容易在风向逆转时一起撤退），现有持仓约比一年平均水平高14%。这种热度令人担忧，意味着投资者可能出现麻痹。持仓小幅回落更多与全球对通胀的重新定价有关，并非资金真正撤离该地区。 我们看到的关键弱点，是几乎没有针对美国利率上升或美元走强的对冲。观察期权市场，墨西哥比索与巴西雷亚尔的“隐含波动率”（期权价格反映的未来波动预期）接近两年低位，使得保护性“看跌期权”（put，用于在下跌时对冲或获利的期权）目前异常便宜。这显示市场并未把美国金融条件带来的明显风险纳入定价。

低对冲让拥挤交易更脆弱

这种麻痹可能源于市场相信美联储将维持不动，延续2025年大部分时间的宽松周期。事实上，联邦基金期货（押注美联储政策利率的期货合约）显示，市场预计今年剩余时间政策利率稳定在3.25%，加息概率低于10%。在这种一致预期下，若美联储意外转向“鹰派”（更倾向加息或收紧），将成为触发抛售的重要因素。 在这种不对称风险下，较稳健的做法是买入便宜的“虚值”看跌期权（out-of-the-money：行权价更偏离现价，成本更低但需要更大行情才获利），标的可以是该地区主要货币，或主要拉美债券ETF如EMB。这样可用较低成本，在金融条件意外收紧时获得对大幅回撤的显著保护。该债务的做空使用下降，也进一步说明很少有人为这种负面情景做准备。 我们在2013年“Taper Tantrum”（缩减购债恐慌：美联储意外转向减少量化宽松，引发新兴市场资金外流）前也见过类似格局，当时美联储指引突变导致未对冲的新兴市场资产大幅外流。上周数据显示资金仍流入拉丁美洲债务，确认市场依然明显单边，这种仓位结构使整个板块在历史重演时更容易受到冲击。

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英镑/美元周三下跌0.21%，报约1.3320，此前美国生产端通胀数据好于市场预期。美元指数（DXY，衡量美元对一篮子主要货币强弱的指标）上涨0.20%至99.76。 美国生产者物价指数（PPI，用来衡量工厂出厂价格变化的通胀指标）2月同比上涨3.4%，高于预估值，也高于1月的2.9%。核心PPI（剔除食品与能源等波动较大项目的PPI，更能反映通胀趋势）同比升至3.9%，前值为3.5%。

市场驱动因素与风险背景

市场也关注中东局势。以色列袭击伊朗天然气设施后，德黑兰表示将打击敌方基础设施，Al-Jazeera报道。 市场等待美联储（Federal Reserve，美国中央银行）利率决议，预计利率将维持不变，并公布更新后的利率与经济预测。焦点在点阵图（dot plot，美联储官员对未来利率水平的预测分布图）以及随后美联储主席鲍威尔的记者会。 随后焦点转向周四英国央行（Bank of England，简称BoE）利率决议。市场预计基准利率（Bank Rate，英国央行政策利率）维持在3.75%，并预计首次朝加息方向的动作要到2027年3月。 从图表看，阻力位在1.3355–1.3360，其次为1.3450与1.3530。支撑位在1.3300、1.3220与1.3100。

交易思路与仓位

美国生产端通胀偏热，市场需提防美联储释放更偏鹰派（hawkish，倾向收紧政策、偏向加息或更久维持高利率）的信号。PPI意外升至3.4%，叠加近期2月美国消费者物价指数（CPI，衡量居民消费价格变化的通胀指标）显示核心通胀维持在3.3%，说明通胀仍具粘性，令短期降息可能性下降，从而支撑美元走强。 根据CME FedWatch工具（用利率期货价格推算市场对美联储政策概率的工具），市场对6月降息的概率已降至40%以下，较上月一度反映约70%的概率明显回落。这种预期快速转变，有利于美元走强、英镑承压的交易思路。同时可关注DXY未来数周测试100.00关口的可能性。 中东地缘政治紧张也推动资金流向避险美元（safe-haven dollar，市场不确定性上升时资金偏好持有的资产/货币），进一步压制英镑/美元。芝商所波动率指数VIX（CBOE Volatility Index，常被视为市场恐慌程度指标）本周已从14.5升至17.2，显示交易员在买入保护（对冲下跌风险的手段）。在这种环境下，持有做多美元仓位可作为对冲。 美联储可能路径与英国央行相对更“按兵不动”的预期差，正成为主要交易主题。若英国央行维持利率在3.75%，利差（interest rate differential，不同国家利率差带来的资金流向影响）扩大将继续拖累英镑。策略上可考虑卖出英镑/美元期货，或买入看跌期权（put option，赋予在到期前以特定价格卖出标的的权利，用于押注下跌或对冲）。 由于央行会议临近，英镑/美元期权的隐含波动率（implied volatility，期权价格反映的市场对未来波动的预期）可能上升。买入行权价低于1.3300支撑位的看跌期权，可用于押注跌破。看跌价差（put spread，同时买入较高行权价看跌期权、卖出较低行权价看跌期权，以降低成本但限制最大收益），例如买入1.3250看跌、卖出1.3150看跌，是更省成本的做法。 技术面上，汇价跌破1.3510附近移动平均线（moving average，用过去一段时间平均价格平滑波动的指标）也支持偏空看法。若无法守住1.3300，将可能下探1.3220支撑区。任何反弹至1.3360阻力区域，可能成为建立或加码空头仓位（short position，押注价格下跌的仓位）的机会。

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俄罗斯2月生产者价格指数（PPI，衡量工厂出厂价的指标）按月上涨0.5%。此前1月为下跌2.5%。 这意味着PPI从按月下跌转为按月上涨。该数据对比的是1月至2月期间，生产者（工厂、矿企等）收到的商品价格变化。

生产者价格反转，通胀压力或回归

俄罗斯生产者价格从下跌2.5%转为上涨0.5%，属于明显反转。这表示2025年底的通缩压力（整体价格持续下行的压力）可能已触底。接下来需要关注批发端（生产与流通环节）的通胀压力（价格上升压力）回升。 这项数据也直接冲击市场近期对俄罗斯央行（CBR，俄罗斯中央银行）将在第二季度降息的共识。目前CBR关键利率（政策利率，央行用来影响贷款与存款利率的基准利率）维持在9.5%，而1月消费者通胀（CPI，居民购买商品与服务的价格涨幅）仍高于目标，报5.8%。生产者价格走强，让决策层更有理由保持鹰派（倾向收紧政策、对降息更谨慎）。利率“维持较高更久”的概率明显上升。 推动因素之一是2026年初大宗商品价格明显回升。布伦特原油今年以来上涨超过15%，近期一度突破每桶95美元，为2024年以来首次。俄罗斯经济与能源出口高度相关，油价走强会直接推高生产者收入与成本，进而影响出厂价与批发价格。 对衍生品交易者来说，这可能意味着更偏向布局卢布走强更稳妥。可考虑买入卢布看涨期权（call option，看涨期权，押注卢布升值的合约）或做空美元/卢布期货（USD/RUB futures，通过卖出合约押注美元兑卢布下跌）。高油价叠加偏鹰派的央行政策，通常对本币偏利好，因此做空卢布的吸引力下降。 在利率市场方面，应留意远期合约（forward contract，约定未来以固定条件交易的合约）定价可能调整，反映短期降息概率下降。支付固定利率的俄罗斯利率互换（interest rate swap，利率互换：一方付固定利率、收浮动利率的对换合约）可作为对冲工具，或用于押注借贷成本短期不易下降。此次PPI数据也显示，市场此前对CBR未来政策路径可能过于鸽派（偏向宽松、预期降息更快）。

利率市场对远期定价的影响

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俄罗斯生产者物价指数（PPI，按年）在2月跌至-5.2%。前一次数据为-5.0%。 最新数据表明，按年跌幅比之前略大。从-5.0%到-5.2%，意味着再下滑0.2个百分点。

对货币政策的影响

俄罗斯生产者价格持续下跌，并加快至-5.2%，显示通缩压力（整体价格水平下跌）加深。这通常意味着国内需求偏弱，企业对商品定价的议价能力不足，难以提价。我们认为，这会加大俄罗斯央行（Central Bank of Russia）放松货币政策的压力，以刺激经济。 这也强化我们对未来几周卢布走弱的预期。俄罗斯央行自2025年末以来一直把关键利率（基准利率，决定贷款与存款利率的主要政策利率）维持在8.0%，如今有更明确理由考虑降息。我们预计美元/卢布（USD/RUB，美元兑卢布汇率）可能继续走高；该汇率已从上一季度平均约91升至94，或将测试更高水平，因此买入看涨期权（call option，押注价格上涨的期权）更具吸引力。 因此，我们应布局俄罗斯利率走低。10年期俄罗斯政府债券（OFZ，俄罗斯联邦政府发行的卢布计价国债）收益率今年已下跌30个基点（basis point，利率变动单位，1个基点=0.01个百分点），这次通缩数据可能加速这一趋势。做多利率期货（interest rate futures，与利率或债券价格挂钩的期货合约）是直接押注央行政策转向的方式。 股票方面，前景偏负面。虽然融资成本下降通常利好股市，但PPI反映的经济疲弱意味着企业盈利可能承压。我们看到2025年第四季度在类似疲弱工业报告后，MOEX指数（莫斯科交易所主要股指）下跌5%，因此买入看跌期权（put option，用于押注下跌或对冲下跌风险的期权）可作为有效对冲（hedge，降低投资组合亏损风险的做法）。

商品市场的解读

这也可能反映全球大宗商品价格偏软，尤其是能源与金属。在布伦特原油（Brent crude，国际原油基准之一）难以站稳每桶75美元之际，作为主要商品出口国的俄罗斯，其生产端价格下跌可能强化该行业的看空预期。因此，更支持在原油与工业金属期货（futures，约定未来以特定价格买卖的合约）上建立空头仓位（short position，押注价格下跌的持仓）。

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德国商业银行（Commerzbank）分析师迈克尔·菲斯特（Michael Pfister）预计，巴西央行在关键利率长期维持在15%后，将开始降息。市场普遍预期本次会议会先降一次息；此前仅有一票支持维持不变。 菲斯特表示，首轮降息可能是25或50个基点（basis points，简称bp，即0.01个百分点；50bp=0.50个百分点）。他指出，在利率水平偏高的情况下，一次降50bp并非不可能。他补充说，若出现油价冲击（油价突然大涨带来通胀压力），首步可能更倾向于较小的25bp；但他认为巴西受到的影响相对有限。 他预计后续仍有降息空间，并预测到2026年期间，降息节奏会加快，至少达到每次会议降50bp。德国商业银行表示，整体上更可能“降得更多”，而不是“降得更少”，并对今年巴西雷亚尔（BRL，巴西货币）的强势保持谨慎态度。 随着巴西央行准备从15%的高位开始降息，我们认为可关注能在利率下行与汇率走弱中获利的衍生品（derivatives，以标的如利率、汇率为基础定价的金融合约，例如期权、期货、互换）。关键不在于会不会降息，而是今晚首步是25还是50bp。这种初期不确定性，为交易短期波动（volatility，价格在短时间内上下起伏的幅度）提供机会。 我们认为，随着宽松周期（easing cycle，央行持续降息的一段时期）展开，巴西雷亚尔可能对美元走弱。利率下调会降低该货币对“套息交易”（carry trade，借入低利率货币、买入高利率货币资产以赚取利差）的吸引力。交易者可考虑买入美元/雷亚尔（USD/BRL）汇率的看涨期权（call options，支付权利金后，获得在到期前/到期时按约定价格买入标的的权利），以押注未来数月雷亚尔贬值。 这一观点也得到近期数据支持：通胀明显降温，2026年2月最新IPCA（巴西官方广义消费者物价指数）为4.1%，远低于2025年中期的高点。此外，去年第四季GDP增速仅0.2%，增长乏力，使央行更有理由刺激经济。这些因素为较长时间的降息提供支撑。 本地利率市场的布局也具吸引力。我们预计，随着央行降息，DI利率（巴西主要的银行间利率基准，常用于定价短期利率产品）的期货合约会走强（价格上涨通常对应利率下跌）。做多这类期货，或通过利率互换（interest rate swaps，双方交换利息支付方式的合约）去“收固定利率”（receive fixed，即收取固定利息、支付浮动利息，通常在预期利率下行时受益），都是直接受益于融资成本下降的方式。 回顾2023年开始的降息周期，雷亚尔起初相对抗跌，但随着累计降息幅度扩大，最终转弱。我们预计这次也类似：多次降息的累积影响，对汇率的压力会大于首轮动作本身。预计到2026年后段，降息速度会加快。 鉴于市场已计入年底前约400bp的降息幅度，重点应放在把握更大的趋势，而非只押注单次会议。虽然去年油价冲击一度令市场更谨慎，但巴西相对较高的能源自给能力，使其更能让央行把重点放在国内经济条件上。因此，我们仍对雷亚尔走强保持谨慎，并偏好布局利率下行的交易策略。

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美元/日元在美国时段接近159.50交易，在美联储公布利率决定前走高。市场预计美联储会维持利率不变，同时发布《经济预测摘要》（Summary of Economic Projections，简称SEP：提供未来增长、通胀、利率等预测），并由主席鲍威尔（Jerome Powell）召开记者会。 市场关注美国与以色列对伊朗的战争会如何影响美联储政策。焦点也放在周四清晨的日本央行决定。

日本央行利率展望

日本央行预计将基准利率维持在0.75%不变。由于伊朗战争推高能源价格（如原油与天然气），日本央行预计仍会保持谨慎。 在美国，2月核心生产者价格指数（Producer Price Index，简称PPI：衡量企业端出厂价格变化、常被视为通胀先行指标）同比升至3.9%，高于预测的3.7%。该数据未包含与中东战争相关的能源价格上涨影响。 在4小时图上，美元/日元报159.43，并维持在20周期与100周期简单移动平均线（Simple Moving Average，简称SMA：用一段时间的平均价来观察趋势）之上。相对强弱指数（Relative Strength Index，简称RSI：衡量涨跌动能的指标）在接近50后回升至60附近。 支撑位在158.96与158.57，100周期SMA在157.70附近。阻力位在159.59，若突破或指向更高水平。

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周三，黄金走低，因为美元与美国国债收益率（美国政府借钱的利率）上升，市场在等待美联储（Federal Reserve，美国中央银行）于 GMT 18:00 公布利率决定。XAU/USD（现货黄金兑美元）在一度跌至 4,834 美元后回到约 4,875 美元附近，创 2 月 6 日以来最低。 美国生产者物价指数（PPI，衡量工厂出厂价、批发端通胀）高于预期。2 月整体 PPI 按月升 0.7%，高于 1 月的 0.5% 与市场预估的 0.3%；按年升 3.4%，高于 2.9%。

聚焦美联储决议

剔除食品与能源后的核心 PPI（更能反映长期通胀趋势）按月升 0.5%，按年升 3.9%。市场预期美联储将连续第二次把利率维持在 3.50%–3.75%。焦点转向政策指引（美联储对未来利率与经济的说法）与点阵图（dot plot，美联储官员对未来利率路径的预测图），包括“2026 年降息一次”的预测。 通胀仍高于 2% 目标。2 月消费者物价指数（CPI，衡量消费者端通胀）按年为 2.4%，同时油价走高。劳动力市场方面，2 月出现 92,000 个岗位减少，失业率升至 4.4%。 市场也关注美国-以色列与伊朗的战争，包含对能源设施的攻击，以及霍尔木兹海峡（Strait of Hormuz，重要石油运输通道）受干扰。技术面上，金价跌破 5,000 美元，并跌穿 50 日简单移动平均线（SMA，把过去 50 天收盘价取平均的趋势线）附近的 4,975 美元；但仍守在 100 日 SMA 附近的 4,595 美元之上。相对强弱指数（RSI，用来判断偏强或偏弱的动能指标）约 45；MACD（指数平滑移动平均线差，用来观察趋势动能的指标）维持在负值，代表偏弱。

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周三，WTI（美国西德州中质原油）在97.50美元附近交易，日内上涨2.37%。中东冲突继续影响能源市场。美国在霍尔木兹海峡（Strait of Hormuz，全球重要石油海运通道）附近发动打击，以及以色列袭击伊朗高级官员，加剧市场对全球原油供应（oil flows，原油运输与输出量）可能受阻的担忧。 据报导，伊朗将目标指向阿联酋与伊拉克的油气基础设施（包括上游生产设施，指油气勘探与开采环节）。卡塔尔则在伊朗南帕尔斯（South Pars，全球大型天然气田）气田遭袭后，警告全球能源安全面临风险。

供应路线与航运风险

伊拉克同意恢复经土耳其杰伊汉港（Ceyhan port）出口原油，这有助减少对与霍尔木兹海峡相关航线的依赖。伊朗也依据船只“所属背景”（affiliations，指船东、保险、目的地或国家关联）允许部分船只安全通行，短期内缓解部分航运担忧。 德意志银行指出，布伦特原油（Brent crude，国际基准原油）维持在100美元以上，同时日内波动（daily volatility，价格当天上下幅度）收窄。该行也将较平静的交易状况，归因于伊拉克—土耳其出口协议与替代路线的采用。 美国库存数据反映需求较弱。API（美国石油协会，行业组织发布的周度库存估算）称原油库存增加660万桶；EIA（美国能源信息署，官方能源数据机构）则报告增加616万桶，为连续第四周增加。 美国寻求重启霍尔木兹海峡通行，但盟友拒绝加入。美国也发布临时《琼斯法案》（Jones Act，美国规定美国国内海运需使用美国船只的法律）豁免，以协助调运能源产品并抑制价格上涨。

为持续波动做部署

目前市场呈现典型拉锯：一边是地缘政治带来的供应风险，另一边是需求走弱的迹象。关键不是押注单一方向，而是为持续波动做好配置。在这种环境下，单向押注风险更高，因为中东新消息或偏弱的经济数据，都可能让油价快速大幅波动。 在不确定性下，可关注能从“价格波动”获利的期权策略（options strategies，利用买卖权合约来管理风险或争取收益）。油价波动率指数OVX（oil volatility index，反映市场对未来油价波动预期的指标）仍在高位，近期约在45附近，显示市场预期短期波幅较大。这意味着“买入跨式/宽跨式”（long straddle/strangle，同步买入看涨与看跌期权；跨式为相同执行价，宽跨式为不同执行价）可能更有效，无论WTI上破100美元或回落至90美元出头，都有机会受益。 偏多方面，若霍尔木兹海峡附近进一步升级（每日约2100万桶原油通过），油价可能急升。为应对这种情境，可考虑5月到期的价外看涨期权（out-of-the-money call，执行价高于现价的看涨期权，成本较低但需价格大涨才更有利）。2025年红海航运受扰时也出现类似情况：针对航运的攻击会立刻推高“风险溢价”（risk premium，因不确定性而额外计入的价格）。 不过，也必须重视偏空的库存数据。上周EIA报告显示，美国原油库存升至4.65亿桶，为2024年第四季以来最高，意味着供应增长快于当前需求。因此，买入看跌期权（put options，价格下跌时更有利的期权）作为对冲（hedge，用来降低损失的保护措施）是必要选择，以防经济衰退担忧压过冲突带来的溢价而引发下跌。 为控制成本并把风险范围明确化，未来几周使用价差组合（vertical spreads，同一到期日、不同执行价的期权组合）更稳健。例如，牛市看涨价差（bull call spread，买入较低执行价看涨、卖出较高执行价看涨）可在油价温和上涨时获利，并降低前期权利金（premium，买期权支付的费用）支出。2022年俄乌冲突初期油价一度冲上120美元以上，但随后因全球增长担忧在当年回落，说明地缘政治推升行情可能难以持久。

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加拿大央行行长蒂夫·麦克勒姆（Tiff Macklem）在央行把政策利率维持在2.25%后发表讲话。他说，央行会“每次会议逐次决定”（one meeting at a time），并保留时间评估伊朗冲突及其对经济的影响。 麦克勒姆表示，冲突对加拿大的影响取决于持续时间，也可能改变经济增长的结构。他说，央行正在使用“高频、近端数据”（high-frequency, near-term data：更及时、更新更快的短期数据，如每周或每日指标），并改善评估“供应冲击”（supply shocks：供应端突然受扰，如产油受影响导致能源变贵）的方法。

通胀与增长风险

他说，汽油价格若急升，将在未来几个月推高整体通胀；中东冲突也会在短期内推升全球通胀。加拿大央行表示，加拿大短期增长看起来比1月时预期更弱；增长风险偏向下行（更可能变差），同时通胀风险上升。 麦克勒姆说，央行不预期能源价格上涨会迅速“传导”（pass-through：企业把成本上升转嫁到零售价），但如果能源价格导致通胀持续偏高，央行可能加息。他也表示，若能源价格回落且经济转弱，则可能降息。 在决议前，市场预期利率维持在2.25%；并计入今年约10个基点（bps：基点，1个基点=0.01个百分点）的加息预期，以及到2026年底累计约42个基点的进一步收紧（tightening：货币政策转紧，包括加息或减少刺激）。决议后，美元兑加元（USD/CAD）回到1.3710–1.3720区域，并保持在1.3700上方。 加拿大央行释放出“可上可下”的行动意愿，令不确定性明显上升。在增长风险偏弱、通胀风险偏强的情况下，利率路径不明朗，意味着未来数周加拿大市场波动（volatility：价格起伏幅度）可能增加。 创建VT Markets真实账户 并 立即开始交易。

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加拿大央行把政策利率维持在2.25%，并删除了“目前隔夜利率水平是合适的”这段指引。央行声明提到，自1月以来经济数据转弱。 声明指出，经济增长风险偏向下行，而通胀风险偏向上行。央行也表示，会“暂时忽略”短期能源价格走高，但不会让能源价格带动并固化为持续性的通胀（也就是长期、难以下降的物价上涨）。

政策风险偏向放松

道明证券（TD Securities）指出，短期政策风险看来更偏向放松（即更可能降息或转向更宽松）。报告补充称，若中东冲突长期化，可能促使央行重新评估立场。 报告提到“滞胀”风险，并指出劳动力市场动能转弱。“滞胀”指经济增长停滞、但物价仍上涨的组合，通常让央行进退两难。报告也称，与其他非美元货币相比，加元在“避险”行情中对冲击的敏感度较低。“避险”指市场情绪转差时资金流向更安全资产（例如美元）。报告认为，加元获得支撑的原因包括油价关联，以及“贸易条件”。“贸易条件”指出口价格相对进口价格的比率，出口价格更强通常有利于一国货币。 道明证券预计，若冲突持续，美元兑加元（USD/CAD）会走高（即美元更强、加元更弱）。原因是利率与经济增长差异更有利于美国，以及市场仍处在偏向避险的环境。

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