周四白银下跌，XAG/USD（白银/美元）报每金衡盎司（troy ounce，用于贵金属计量的重量单位，约31.1035克）87.50美元，较周三的88.38美元下跌1.00%。 年初至今，白银上涨23.09%。按其他单位计算，价格约为每克2.81美元。

黄金白银比率更新

周四黄金/白银比率为59.20，高于周三的58.29。该比率表示：1盎司黄金的价值相当于多少盎司白银。 白银属于贵金属（具有储值属性的金属），也广泛用于工业。可以买实物，也可以通过产品交易，例如ETF（交易型开放式指数基金：在交易所买卖、通常用于跟踪某个资产价格的基金）来跟踪其价格。 价格可能受利率、美元和市场需求影响，因为白银以美元计价。供给因素（如矿产产量与回收量）也会影响价格。 工业需求（包括电子产品与太阳能）会推动价格波动。美国、中国、印度的经济状况会影响需求，例如印度的珠宝购买。

市场驱动因素与展望

白银价格常与黄金同向波动。黄金/白银比率用于比较两种金属的相对价格。 美联储近期表态显示，政策可能从2025年的加息转向。市场目前预计：到2026年第三季度前降息的概率超过60%。白银是不生息资产（不产生利息或股息的资产），利率下降会降低持有白银的机会成本（选择持有某资产而放弃其他收益的代价），这可能吸引资金回流贵金属。 工业需求仍是重要支撑，尤其是在美国推出新的绿色能源政策后。2025年末的报告显示，全球光伏（photovoltaic：把太阳光直接转为电能的太阳能发电）对白银的需求达到创纪录的2.35亿盎司，预计今年还将增长15%。制造业回升也提供支撑，尤其是在中国，最新PMI（采购经理指数：反映制造业景气度的指标）显示小幅扩张，偏向利多（bullish：市场看涨）。 从黄金/白银比率看，2025年末约在59附近，但此后扩大到接近66。这意味着相对白银而言，白银相对黄金更便宜，并进一步偏离20世纪约50的长期平均水平。这暗示白银可能被低估，若贵金属整体走强，白银可能跑赢黄金。 在这些因素下，交易者正通过衍生品（derivatives：价格来自标的资产，如期权、期货）布局上涨空间。买入长期看涨期权（call option：在未来以约定价格买入的权利）可在限定最大风险的同时参与潜在上涨。隐含波动率（implied volatility：期权价格反推出的市场预期波动）仍低于2025年高点，牛市看涨价差（bull call spread：买入较低执行价看涨期权、卖出较高执行价看涨期权的组合）等策略可用较低成本表达未来几个月温和看涨观点。

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南非生产者价格指数（环比）在1月降至-0.2%。此前一期为0.2%。 这一下降说明当月生产端价格在回落。该数据把1月与上一个月进行对比。

生产者价格趋势表明成本压力缓解

1月生产者价格数据环比降至-0.2%，是一个明显的“通胀降温”信号（指物价上涨速度变慢，甚至转为下跌）。这意味着企业的投入成本压力在减轻（投入成本指原材料、能源、运输等生产所需成本），而这通常会先于消费者通胀回落（消费者通胀指居民日常购买商品与服务的价格上涨）。我们认为，这会从根本上改变南非储备银行（SARB，南非央行）今年剩余时间的利率走势预期。 这一数据也强化了市场观点：SARB的加息周期（加息周期指央行连续提高利率的阶段）已经结束，而这曾是我们在2025年策略的核心。南非统计局的最新数据显示，消费者通胀已降至5.1%，目前已处于央行目标区间内。基于此，我们更应提高对2026年下半年降息的预期概率（降息指下调政策利率），而不是只预期长期维持利率不变。

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南非生产者价格指数（PPI，衡量企业在生产环节购买原材料、能源等成本的指标）同比在1月降至2.2%，低于上一期的2.9%。 数据显示1月生产者端的价格涨幅放缓。本次发布未提供更多细节。

生产者端通胀显示价格压力减弱

生产者价格指数近期降至2.2%是一个重要信号。该指标反映生产者成本，通常会先于消费者价格变化。现在可以看到，工厂出厂环节（工厂把商品卖出时的价格水平）的涨价压力消退速度明显快于预期。 这组数据增强了南非储备银行（央行）更早考虑降息的理由。尽管1月消费者通胀为5.1%，但生产者端通胀下行表明通胀可能继续回落，朝4.5%的目标中点靠近。此前央行为抑制顽固通胀在2025年下半年维持利率不变，但这次数据可能推动政策转向。 对交易利率衍生品（基于利率变化定价的合约，例如利率互换、利率期货等）的人来说，这意味着未来几个月更适合为“利率走低”做布局。可以关注在借贷成本下降时受益的工具，因为市场会开始提高对“降息概率”的定价（市场在价格中反映某事件发生的可能性）。这也会让政府债券期货（以国债为标的的期货合约）更有吸引力，因为利率预期下降时，债券价格通常会上涨。 这一预期可能对兰特形成下行压力。若降息，持有该货币对海外投资者的吸引力会下降，因为他们追求更高的收益率。因此，可以考虑使用期权（赋予买卖权利的合约）或远期（约定未来按固定价格兑换的合约）等策略，在ZAR（南非兰特代码）对美元等主要货币走弱时受益。

对JSE股票市场的影响

在股票方面，这种通胀放缓信号可能利好JSE（约翰内斯堡证券交易所）。潜在的借贷成本下降对公司有利，尤其考虑到2025年第四季度经济增长仅0.5%，表现偏弱。随着利率走低、股票相对固定收益资产（收益较稳定的资产，如债券）更具吸引力，市场对指数期货（以股票指数为标的的期货合约）的兴趣可能上升。

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欧元区M3货币供应量（广义货币，包含现金、活期存款、定期存款等）截至1月的三个月增速升至3.0%。上一期为2.9%。 本次更新显示环比上升0.1个百分点。该数据指的是M3在三个月内的变化率。

欧元区M3增速小幅走高

欧元区M3货币供应量增速在1月升至3.0%。这表明市场中的资金充裕程度（流动性：资金是否容易获得、是否容易用于支付和交易）并未像一些人期待的那样继续明显收缩。这一数据本身会降低欧洲央行（ECB，欧元区的中央银行）立刻考虑降息的压力。 这与近期其他数据一致：欧元区1月通胀（物价总体上涨速度）为2.5%，略高于市场一致预期。回看2025年末，市场曾通过定价预期今年会多次降息，但这一预期正在被明显削弱。我们认为欧洲央行会保持谨慎，并将利率维持在当前水平更久。 对交易者而言，需要重新评估短期利率期货（以短期利率为标的的合约），例如基于Euribor（欧元银行同业拆借利率：欧洲银行之间短期借贷的参考利率）的合约，因为定价可能需要向更偏“鹰派”（鹰派：更倾向于加息或维持高利率以抑制通胀）的欧洲央行预期调整。利率在更长时间内维持较高水平，通常会对欧元形成支撑。因此我们关注欧元/美元（EUR/USD）看涨期权（在到期前以约定价格买入的权利），预计未来几周该货币对会更稳。 相反，这种“高利率维持更久”的环境可能拖累欧洲股市。更高的融资成本（借钱成本）会压缩企业利润，也会降低投资者的风险偏好。因此，我们考虑在EURO STOXX 50等指数上加入保护性看跌期权（在到期前以约定价格卖出的权利，用于对冲下跌风险），以防潜在回撤。

对利率、汇率与股市的影响

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克里斯蒂娜·拉加德在欧洲议会经济与货币事务委员会（ECON）表示，欧元区通胀预计将在“中期”稳定在欧洲央行（ECB）的2%目标附近。她说，欧洲央行为降低通胀采取的措施已经有效。 她说，食品通胀预计会继续下降，并从2026年末起稳定在略高于2%的水平。她还表示，经济活动应会受到以下因素支持：劳动收入上升、劳动力市场具有韧性（指就业总体稳定、不容易大幅恶化），以及在国防、基础设施和数字技术方面的支出。

汇率政策与通胀前景

拉加德表示，欧洲央行会监测外汇市场，但不以某个汇率水平为政策目标。她说，欧洲央行目前没有看到与人工智能（AI，指能用数据训练来完成识别、生成等任务的软件与算法）相关的大规模裁员；政策将继续“以数据为依据”（指主要根据最新的通胀、工资、就业、经济增长等数据来决定行动），并保持“灵活”（指必要时可以较快调整政策方向或力度）。 欧元略有走弱，EUR/USD（欧元兑美元汇率）在1.1800附近小幅下行。欧洲央行的核心职责是维持物价稳定在2%左右，主要通过利率来实现；每年举行八次政策会议。 量化宽松（QE，指央行“投放更多货币/增加市场流动性”，用新创造的欧元购买资产，如国债或公司债，从而压低市场利率并刺激经济）包括“创造欧元去购买资产（例如政府或公司债券）”。它曾在2009-11年、2015年以及新冠疫情期间使用。量化紧缩（QT，指量化宽松的反向操作：央行停止新增买债，并减少或停止把到期债券的本金再投入买新债，从而回收流动性并推高市场利率）是其反向过程；当欧洲央行停止新的买债与再投资时，通常会对欧元有支撑作用（指更有利于欧元走强）。 这些讲话可被视为确认：加息周期在2023年结束、并在2025年经历了较长的“暂停期”（指利率长期维持不变）后，已经彻底成为过去。欧洲央行在传递的信息是：政策已起作用，注意力正转向未来的“正常化”（指让政策从非常宽松或非常紧缩，逐步回到更常态的水平）。这强化了市场对“最终会降息、但短期不会马上降息”的预期。

对利率与外汇市场的含义

欧盟统计局（Eurostat，欧盟官方统计机构）的最新数据支持上述判断：2026年1月总体通胀为2.1%，非常接近欧洲央行目标。2025年第四季度失业率维持在历史低位6.3%，因此欧洲央行没有明显压力需要迅速转向更宽松的政策。对“灵活”的表述，更合理的理解是：愿意等待连续数月一致的稳定数据再行动。 对衍生品交易者（指交易期货、期权、互换等“从基础资产价格派生出来”的合约的人）来说，这暗示更适合围绕关键数据公布时的波动来做策略，而不是对利率方向做强押注。“以数据为依据”意味着：在通胀和工资增速数据公布前，Euribor期货期权（Euribor是欧元区常用的短期利率基准；期货期权是以利率期货为标的的期权合约）的隐含波动率（指期权价格反推出的市场对未来波动大小的预期）可能会上升。任何经济走弱信号都可能显著提前市场对降息时间点的预期。 EUR/USD即时回落到1.1800附近，说明市场没有把这次表态视为“更偏鹰派的意外”（鹰派指更倾向收紧政策、提高利率以压通胀），从而限制了欧元短期进一步走强。2025年第四季度GDP增速仅为0.2%，经济动能不足以支撑货币明显更强。未来几周，适合考虑从EUR/USD在区间内震荡获利的期权策略，例如铁秃鹰（iron condor：一种同时卖出/买入不同执行价的看涨与看跌期权的组合，通常在价格不大涨不大跌、维持区间时获利）。 接下来应把工资增速作为判断首次降息时间的主要指标。欧洲央行目前进入“管理阶段”（指以维持稳定、微调为主），这与前些年以压通胀为主的立场相比是明显变化。这意味着：市场中那些押注2026年末开始降息的远期利率互换（forward-starting interest rate swaps，指从未来某个日期才开始生效的利率互换合约，用于锁定未来利率水平或对冲利率变化）定价，可能比押注“下个季度就行动”的观点更现实。

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意大利2月消费者信心指数升至97.4，高于预测的97.2。 这说明消费者情绪略强于预期。未提供更多数据。

对意大利股票的影响

这次意大利消费者信心小幅高于预期，进一步支持“国内经济较有韧性”的判断。应把它视为一种确认，而不是重大推动因素：目前意大利股票下行风险相对有限。未来几周可保持谨慎乐观。 在这种较稳定的环境下，可以考虑卖出FTSE MIB指数的短期限看跌期权（put options，价格下跌时更值钱的期权）。该策略适用于市场大概率横盘或小幅走高的情况，同时还能受益于时间价值衰减（theta decay，期权会随时间流逝而变得不那么值钱）。2025年夏季也出现过类似情况：消费者数据稳定，为指数提供支撑，卖出看跌期权的一方更占优势。 这份数据也让欧洲央行（European Central Bank，欧元区的中央银行）决策更难，因为它同时要应对持续通胀。根据欧盟统计局（Eurostat，欧盟官方统计机构）最新数据，欧元区1月核心通胀（core inflation，剔除波动较大的食品和能源后的通胀）维持在2.6%。如果关键经济体的消费更强，可能会让降息（rate cuts，降低政策利率）时间进一步推后。因此，应减少对“久期很长”的资产敞口（long-duration assets，对利率变化更敏感、到期更远的资产，例如长期债券或类似资产）。 这份报告对意大利银行股和面向消费者的股票更有利。我们在考虑对意大利主要银行买入看涨价差策略（call spreads：买入一个看涨期权、同时卖出更高行权价的看涨期权，以降低成本并限定收益/风险）。该策略受益于稳定的经济预期，以及“利率在较高水平维持更久”（higher-for-longer，指利率不易快速下调）的可能性。历史上，在2025年下半年类似的经济韧性阶段，该板块相对大盘多涨了4%以上。

波动率与期权仓位

FTSE MIB的隐含波动率（implied volatility，期权定价中反映的市场对未来波动的预期）持续下行，最近触及六个月低点15.2%。这条数据不太可能引发波动率飙升，甚至可能让波动率继续收缩。在这种环境下，指数上的卖出宽跨式（short strangles，同时卖出看涨期权和看跌期权、通常在同一到期日、不同执行价）更有吸引力，因为它既能赚时间价值衰减，也能在市场紧张情绪下降时受益。

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意大利2月商业信心指数降至88.5，低于上一期的89.2。 数据显示，两期之间下降0.7点。

对衍生品交易者的影响

意大利商业信心降至88.5，说明经济可能会放缓。对衍生品（用合约进行对冲或投机的金融工具，如期权和期货）交易者来说，这是一个信号：需要给意大利资产计入更高风险。它也可被视为领先指标（常用来提前反映未来经济或企业变化的指标），意味着未来几个季度企业盈利和投资可能走弱。 这份新数据削弱了此前意大利股市的强势。FTSE MIB指数（意大利主要股票指数）在2025年上涨超过20%，并测试33,000点附近后，市场情绪转弱让保护性策略更有吸引力。买入看跌期权（put option，价格下跌时可能获利、也可用于保护现有持仓）来覆盖FTSE MIB或意大利主要银行股，可用于对冲（hedge，用来降低亏损风险）市场回调。 还需要密切关注意大利国债市场。经济走弱会引发对债务的担忧，可能推动10年期意大利BTP与德国Bund的利差（spread，两种债券收益率的差，用来衡量风险）走阔。目前这一关键风险指标约为155个基点（basis points，基点；1基点=0.01%）。交易者可能预期利差扩大，这会让人想起十多年前主权债务担忧期间的剧烈波动。

欧元与欧洲央行政策信号

影响也会传导到欧元。欧元区第三大经济体走弱，可能影响货币政策（monetary policy，央行通过利率等手段调控经济）。近期欧元区通胀（inflation，物价整体上涨）约在2.5%附近，这份偏弱的意大利数据给欧洲央行（ECB）更多理由倾向未来降息。未来几周这可能对EUR/USD汇率（欧元兑美元）形成压力。

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欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德今天将向欧盟议会ECON委员会发表讲话。她近期提到要做出“灵活”的货币政策决定，而市场预期到2026年剩余时间利率将保持不变（即不加息也不降息）。 未来几天将公布的CPI（消费者物价指数，用来衡量通胀）数据，可能对利率预期影响有限。目前短期EUR:USD（欧元兑美元）利差（两地短期利率之差）对欧元兑美元不利。

欧洲央行政策展望

市场认为，对美元的信心还没有恢复到足以让EUR/USD大幅继续下跌的程度。1.1750被视为支撑位（价格下跌时可能止跌的位置），除非伊朗局势出现重大升级。 在欧洲央行官员表示将保持“灵活”（agile，指根据数据和形势变化及时调整、不预先承诺固定路径）应对后，市场预期2026年剩余时间利率维持不变。欧元区1月最新CPI数据显示，整体通胀为2.3%，不足以迫使政策转向。这也强化了我们的判断：欧洲央行在可预见的未来将按兵不动（维持利率不变）。 美国与欧元区的利差仍偏向美元：美国2年期国债收益率（债券利率，反映市场对未来利率的定价）约4.50%，而德国2年期约2.75%。但近期美国数据偏弱，例如ISM制造业指数（反映制造业景气度的调查指标）降至49.5（通常50以下表示收缩），暂时限制了美元走强。这也解释了为何市场缺乏把EUR/USD明显压低的信心。 在这种低波动（价格起伏较小）环境下，卖出期权（通过卖出合约收取权利金）似乎是一种可行策略。我们认为1.1750是较强支撑，因此可把它作为行权价（strike price，期权约定的买卖价格）卖出周度或月度看跌期权（put，押注价格不跌破某水平或从时间价值受益）以收取权利金（premium，卖出期权获得的收入）。该方法基于汇率大概率维持区间震荡（range-bound，在一定范围内上下波动）的预期。

需要关注的主要风险

这种横盘走势（价格在区间内来回）在2025年很常见，此前几年激进加息周期结束后市场进入相对平稳期。因此，交易者应关注可能引发大波动的地缘政治消息，尤其是与伊朗相关的消息，这是打破当前市场平静的主要风险。一旦发生这类事件，波动率（价格波动的强弱程度）可能快速上升，并考验1.1750支撑位。

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欧元区各国政府债券利差收窄；10年期意大利BTP（意大利国债）收益率下降0.6个基点（bps，基点=0.01%）至2024年12月以来最低；10年期法国OAT（法国国债）收益率下降1.2个基点至7月以来最低。相反，10年期德国Bund（德国国债）收益率上升0.1个基点，整体基本持平。 法国10年期相对德国的利差降至55个基点，为法国总统马克龙在2024年6月宣布提前举行议会选举以来最窄水平。这反映出法国国债相对德国国债表现更强。

英国政治：跨市场风险

德意志银行表示，英国政治可能影响更广泛的欧洲市场情绪。大曼彻斯特的Gorton and Denton选区正在举行补选（by-election，指议员席位中途空缺后进行的补充选举）。 工党在2024年大选中以较大优势赢得该席位，但民调显示该党可能失守。德意志银行指出，一旦失利，可能加大对首相斯塔默的压力，并重新引发对财政放松（fiscal loosening，指扩大财政支出或减税、导致赤字上升）以及英国国债（gilt，英国政府债券）市场波动（volatility，价格/收益率波动加大）的担忧。

期权市场显示对冲需求上升

这种担忧已在衍生品市场（derivatives，基于汇率等标的的合约）中体现出来。欧元/英镑（EUR/GBP）期权的1个月隐含波动率（implied volatility，期权价格反映的市场预期波动幅度）在过去10个交易日从5.5%升至7.1%，说明交易员在为更大的汇率波动做准备。此外，风险逆转（risk reversals，用看涨/看跌期权的波动率差衡量市场偏向）显示对英镑看跌期权（GBP puts，买入后在英镑下跌时受益）的需求上升，这种偏空情绪自2025年初紧张的预算争论以来未见。

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日元回吐了早盘涨幅的大约一半，但在周四欧洲时段仍小幅走强，兑美元在156.00附近上涨0.2%。在日本央行（BoJ，指日本的中央银行）行长植田和男谈到“可能加息”（加息就是把基准利率调高）后，美元/日元（USD/JPY，指用多少日元兑换1美元的汇率）在连续两天上涨后转跌。 在周二公布的《读卖新闻》采访中，植田表示，日本央行将在3月和4月的会议上重新评估数据。随后将决定今年是否加息，并表示如果预测更可能实现，央行会继续上调利率。

政策信号与市场反应

过去两个交易日，日元承压，因为《每日新闻》报道称，首相高市早苗在2月16日与植田会面时，对日本央行进一步加息表示担忧。政府还提名东一郎·浅田和佐藤绫乃加入日本央行9人董事会（即决策层），两人被认为更支持经济刺激（指用降息、增加支出等方式拉动经济）。 在周四晚些时候美国与伊朗在日内瓦举行核谈判前，美元略微走强。美元指数（DXY，用一篮子主要货币衡量美元强弱的指标）在97.70附近，美国希望伊朗放弃建设核设施的计划。 植田行长偏“鹰派”（鹰派指更倾向加息、收紧政策以压通胀）的表态后来确实兑现：日本央行此后两次小幅加息，使政策利率来到目前的0.10%。这主要是因为通胀持续偏高：根据上个月数据，核心CPI（核心居民消费价格指数，剔除波动较大的项目，用来更稳定地观察物价）为2.8%，仍明显高于央行2%的目标。在这种现实下，政府对刺激政策的担忧只能退后。 另一方面，美联储（美国中央银行体系）为应对顽固的服务业通胀，将政策利率维持在约5.25%。这让两种货币之间的利差（两国利率差）保持很大。这个收益差继续让持有美元比持有日元更“划算”（只从利息收益角度）。

对仓位与风险的影响

对衍生品交易者来说，这种较大的利差让做多USD/JPY（押注美元升、日元贬）的仓位更有吸引力，因为可以获得正向“套息收益”（carry，指借低利率货币、买高利率资产来赚利差）。不过这并非没有风险：该货币对现在对任何日本央行进一步收紧（tightening，指加息或减少资金供给）或日本财务省“口头干预”（verbal intervention，指官员讲话试图影响汇率）都很敏感。去年10月，几句官员评论就让日元在单个交易日内走强近2%。 在这种背景下，买入USD/JPY看涨期权（call option，指用固定价格买入的权利）可以在押注继续上涨的同时，把最大亏损限定在期权费之内。回看2022年末以及2024年多次日元突然走强，我们知道隐含波动率（implied volatility，期权价格反映的市场对未来波动的预期）可能突然飙升。未来几周，交易设计需要把这种波动率上冲的风险考虑进去，才能更好控制风险。 地缘政治因素也会影响美元的“避险货币”（safe-haven，市场动荡时更容易被买入的货币）地位。当前全球贸易谈判以及欧洲即将到来的选举，都可能在短期内引发资金转向美元。这些事件会增加复杂度，并在短时间内盖过国内货币政策信号。

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